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《評論》TVBS今天(5/22)為什麼不談民生經濟


拜託各位財務高手,指點指點~~~~

如何從資產負債表看出損益是否合理正確


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一般上市櫃公司的財報至少會包含四張表:資產負債表; 損益表; 現金流量表及股東權益變動表.

損益表比較多人會看, 因為從這張表可以得知稅後純益以及每股盈餘 (Eps), 而許多投資者就是利用 Eps 和股價的比例(也就是所謂的本益比)來決定股價是否合理? 是否值得投資? 只不過, 並不是所有的企業支出都會出現在損益表上.

這其實是非常奇怪的事情, 根據現有的一般會計原則, 許多企業實質上的支出並不需要列在損益表中作為成本或費用, 也因此許多企業的盈餘被大幅度膨脹, 連帶的因為許多投資人使用本益比來估算公司, 因此他們高估了這些企業的價值.

第一種沒出現在損益表中的支出就是"資本支出", 一般指的就是購置機器設備; 廠房及其所在的土地等. 這項支出先列在現金流量表的"購置固定資產"之類的科目中, 然後依公司認定該資產的折舊年限提列折舊費用(土地沒有折舊費). 到這裡其實還算合理, 因為資本支出最後還是成為折舊費用列於損益表中. 然而就像之前提到的, 某些公司的資本支出只是為了維持該公司的市場競爭力, 對增加該公司的盈餘(我指的是真正屬於股東的盈餘)並沒有任何幫助, 並且它維持公司競爭力的效用很多時候還不到5年甚至不到一年. 在檢視這類公司時, 像這種資本支出其實應該把它視為當期的成本一次提列, 而不能分好幾年提列, 以免造成投資人高估該公司的獲利能力. 不過如此一來, 許多半導體製造商如台積; 聯電; 茂德以及目前當紅的液晶面板製造商如友達; 奇美等公司的財報就會非常難看, 甚至根本不曾出現過獲利.

第二種沒列出來的支出就是董監事酬勞及員工紅利(員工紅利的影響超級大, 有機會再說明), 這兩者出現在"股東權益變動表"中. 關於這兩個更是荒謬, 公司支付給董監事及員工的酬勞不算是費用那算是啥呢? 難道這些付出去的薪水都不是錢嗎? 都不是股東的權益嗎? 資本支出尚且會經由折舊費浮現於損益表之中, 然而上述兩項支出的確是公司不必列在損益表中的經營成本, 因此實際上所有的上市櫃公司的盈餘都遭到膨脹, 只是程度不同. 這些成本遲早會反映在公司的價值上並導致公司的股價下挫, 而僅靠 Eps 及本益比做投資決策的投資者遲早也會因此而吃虧.

其他的支出還有存貨, 這項支出包含原料費用以及加工成本(含直接人工成本), 一開始並沒有列在損益表上, 要到該存貨銷售出去成為營收或因為報廢提列損失才會出現在損益表上. 有趣的是, 會計原則並沒有強制規定庫存多久的存貨就算是廢品(實際上也做不到), 因此如果該公司對滯銷的無效存貨不予以報廢, 則製造這些存貨的所有支出永遠不會出現在損益表上, 公司的盈餘再一次遭到膨脹. 然而對一些產品生命週期短的產業(例如電腦業)而言, 這類的廢品其實數量非常驚人, 潛在的存貨損失費用也如天文數字一般. 又或者如建築業, 把賣不出去的廢屋由存貨轉列固定資產, 將原本應該一次提列的存貨損失費用改為可拆成長達數十年的折舊費用來提列. 純粹用本益比來決定投資與否的投資者再一次吃了悶虧.

*****

這是我過去發表的一篇關於損益表的post, 提供參考. 對財報分析如何運用在股票投資並獲利感興趣的話, 可以與我聯絡:
E-mail: [email protected]
參考資料

自己

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民生經濟

小學數學與大學經濟學與股票資產配置投資穫利的關係

全球股市與美國債市加不動產
三種分配還不滿足的話,那再加上去,就是不動產投資信託基金,也就是REITs。

美股:VTI
全球(除美國):VXUS
美債:BND
不動產:VNQ
至於比例分配,Rick Ferri (All about Asset Allocation的作者,英文版點此,中文版點此) 的建議是:先決定要放多少在BND。剩下的比例,50%美股,40%全球(除美國),10% REITs。

全球股市與美國債市
你心裡可能會想:「將雞蛋放在同一個市場裡,會不會風險太大?」更別提許多人對現任美國總統川普,心裡有點抓不準,不知道長期下來,美國的股市與債市,是不是比較好的追蹤標的。

如果你考慮全球市場,你可以把追蹤美國的ETF,換成追蹤全球的ETF (像是Vanguard的VT;2018年美國在VT的比重約為52%,詳見綠角2018VT的介紹)。

如果你想要靈活一點,自訂美國股市以及全球除美國股市的比例,那就自己定義VTI (追蹤美股的,可見綠角的VTI簡介) 和 VXUS (追蹤除美國外的全球股市,可見綠角的VXUS介紹)。之後再加上美國債市即可。

美股:VTI
全球(除美國:VXUS
美債:BND
至於比例分配,Rick Ferri (All about Asset Allocation的作者,英文版點此,中文版點此) 的建議是:

美股:VTI 40%
全球(除美國):VXUS 40%
美債:BND 20%
Rick Ferri 也提到美股與全球(除美國)的分配可依照個人偏好、匯率波動調整。

------以上免看------

資產組合理論主要用於分析不同資產組合在一起時,平均報酬率及波動風險會有甚麼樣的變化。波動風險是衡量報酬率偏離平均值的程度,一般使用統計學的標準差為標準。只要知道標準差就可以預估未來的報酬率,可能偏移平均值多遠。在自然分配情況下,有68%的機會偏離平均值一個標準差的範圍,95%的機會偏離兩個標準差。例如一檔股票基金平均報酬率10%,標準差15%,雖然未來實際發生的報酬率無法確定,但可預期68%的機會落在-5%~25%之內,有95%機會落在-20%~40%之間。

兩項 資產組合後的平均報酬率比較簡單(公式一),就是個別資產平均報酬率的加權平均,μ1、μ2是各別資產的平均報酬率,而兩項資產的權重分別為w1及(1-w1)。組合後的波動風險就比較複雜,除了個別資產的標準差σ1、σ2之外,還跟資產之間的相關係數η有關。兩種資產組合後的標準差σp如公式二。

μp= w1μ1+ (1-w1)μ2   … 公式一

σp2 = (w1σ1)2 + ((1-w1)σ2)2 + 2w1(1-w1)ησ1σ2 …公式二

其中w1、σ1是第一個資產權重及標準差,(1-w1)、σ2是第二個資產權重及標準差,η是最關鍵的相關係數,落在-1至+1之間的數值,當η為負值時,從公式二可以看出整體的波動度會減低。有了基本知識之後,就可以探討不同資產組合後的平均報酬率及標準差。

用實際的例子來說明就更清楚,先從最簡單的定存及股票的組合開始,股票選用追蹤S&P500指數的ETF,美國股票代號IVV。定存部位的比重w1,IVV的部位比重(1-w1),平均報酬率定存只有1% (μ1)、標準差0%(σ1)。因為定存報酬率不會波動,標準差等於0,公式二用σ1=0代入,就簡化成σp=(1-w1)σ2 ,也就是資產的標準差只剩IVV的標準差(σ2)乘上所持有的權重(1-w1)。

圖一:定存及IVV組合

從Yahoo財經網站下載了IVV這檔ETF的歷史資料,以每一個月初的收盤價計算,獲得平均年報酬率10.52%(μb)及年標準差14.94%(σb)。有了這資料就可以根據不同權重下,可以獲得的平均報酬率以及標準差。如圖一所示,綠色括弧數字為部位比重,左邊為定存部位百分比,右邊為IVV部位百分比,可以看出隨著定存的比重增加,標準差就開始降低,同時報酬率也向定存1%靠攏,而且風險與報酬呈現線性關係。也可以這麼說,任何資產跟定存相配,風險與報酬都會呈現線性關係。這意思是說,如果希望波動風險比IVV還要小的資產組合,只要拿定存跟IVV配置,根據不同比例可以得到任意的平均報酬率及標準差。

上述的定存、IVV組合稍微改變一下,將定存的部位換成另一檔追蹤美國20年公債的ETF (TLT),兩檔的平均報酬率及標準差如下表,組合中沒有定存,都是股票及公債ETF,所以報酬率都會在平均報酬率上下變動,導致這兩檔ETF的標準差都不為0。又因為這兩檔ETF的相關係數-0.324,具有某種程度的負相關,配置後的結果會跟定存及IVV的組合有很大不同。

ETF美股代號

TLT

IVV
平均報酬率(μ)6.96%10.52%
標準差(σ)14.39%14.94%
相關係數(η)-0.324

IVV因為追蹤股票指數,平均報酬率只比TLT略高一點點,但是兩檔的標準差卻相差不多。如果只看報酬率及標準差,直覺上應該全部都持有IVV,因為兩者標準差幾乎相同,而IVV卻擁有較高的平均報酬率。然而,TLT真的毫無用處嗎,看看組合出來的平均報酬及標準差就知道了。

圖二的表格是不同比重的平均報酬及標準差,右邊是該表格以圖形呈現,括弧內綠色數字一樣是比重,左邊TLT右邊IVV。從上面最右邊的點開始看,全部IVV沒有TLT,這時候因為全部都是IVV所以平均報酬率及標準差都最高,隨著TLT的比重增加,雖然平均報酬率略為下降,但是標準差卻大幅的減少,到了兩檔各半的時候,落在組合的標準差最低點8.53%,而平均報酬率還有8.74%。

圖二:TLT、IVV之組合

當TLT超過50%之後,平均報酬率愈來愈小,標準差卻又開始變大,最後百分之百TLT的時候,平均報酬率只有6.96%,而標準差等於TLT的14.39%。理性的投資者只會選擇IVV50%~100%之間的比重,不會選擇IVV比重小於50%的組合,因為平均報酬率變少,而標準差卻變大了。

比較定存、IVV (A組合)以及TLT、IVV(B組合),B組顯然比A組還要好。若要將A組的標準差降到B組的最低點8.53%,IVV的持有比重必須是57.1%(=8.53/14.94),那麼A組合的平均報酬率只剩6.4%,而B組合平均報酬率卻可以獲得較高8.74%,標準差數值都一樣是8.53%,B組的平均報酬率可以高於A組。也可以說B組只犧牲一點的報酬率,便可以換得較低的波動度。會有這種現象是兩檔ETF相關係數η-0.324,而組合中的TLT是配角,主要用來降低風險(標準差)。

可是IVV、TLT再怎麼配,標準差最低也是8.53%,對於風險承受度較低的投資者,可以透過定存及B組的資產配置,就可以組出任意標準差的組合,至於B組資產IVV、TLT該多少,可以在垂直軸選擇定存1%,畫出和B組資產組合線的相切的直線,切點就是最佳組合。從圖中M點就是該組合,用肉眼看IVV、TLT各半。

圖三是定存與M組合在不同定存比例下的結果,定存比例愈高標準差愈小,同樣的報酬率也愈少。投資時先選定自己可以承受的風險,也就是標準差,再從圖三的表格找出定存的比重,其他的就投資M組合。

圖三:定存與M之組合

例如Peter用圖三覺得40%的定存,可以獲得5.64%的平均報酬率及5.12%標準差,這樣的組合最適合自己。若預計投入100萬元,那麼40萬應該投入定存,剩下的60萬投入M組合,也就是TLT及IVV各半,TLT及IVV各30萬元。對於這樣的投資組合,Peter可以預期每年的投資報酬率,會有68%機率會落在平均值上下一個標準差之內(0.52%~10.76%),有95%機率會落在平均值上下兩個標準差之內(-4.59%~15.88%)。也就是說這樣的組合只有0.25%的機會虧損超過負4.59%。

透過以上的分析,相信對於股債的比例會有新的認知,對於資產的布局也才更有信心。

後記:TLT跟〈元大美國政府20年期(以上)債券基金〉之ETF(股票代號 00679B)所追蹤的指數是一樣的,而IVV跟〈元大標普500基金〉之ETF(股票代號 00646)所追蹤的指數都一樣,差別就是元大投信基金的費用率較高。所以國內的投資者持有00679B及00646,也相當於持有TLT及IVV。

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